기존 SB서 MSB·CSB로 납품 확대...캐파 구축 마쳐 반도체 업황 확대에 수혜 예상
덕산넵코어스 방산부분 선전·덕산에케르씨티 자회사 편입에 매출 증대 효과 ‘뚜렷’
DS미얀마 손상차손 처리·지분법 고려하면 저평가...부채와 전방산업 업턴은 살펴야
덕산하이메탈이 반도체 소재를 비롯해 방산과 수소까지 테마를 확대하며 부진을 털어내고 있다. 
특히 기존 반도체 경기부진에 애를 먹던 솔더볼 사업은 전방산업의 업턴으로 긍정적 신호가 나오고 있고 방산과 수소용기 부문의 자회사들의 활약이 돋보이며 올해 실적 성장세가 기대된다.
다만 자회사 인수로 인한 부채와 반도체산업의 업턴은 지켜봐야할 대목이다.
28일 관련업계에 따르면 덕산하이메탈은 반도체 기판과 칩의 전기적 연결을 도와주는 솔더볼 및 소재를 만드는 회사다. 이 회사의 핵심 소자인 SB (솔더볼)과 MSB (마이크로솔더볼), CSB (코어솔더볼)이 대표적이다.
솔더볼은 반도체 칩과 기판을 연결하기 위해 전기적 신호를 전달하는 쇠구슬과 같은 볼을 말한다. 특히 솔더볼은 반도체가 미세화되며 반도체 패키징 부문의 핵심 소재로 꼽힌다.
솔더볼은 130마이크로 이상의 일반 솔더볼과 130마이크로 미만의 마이크로 솔더볼, 코어솔더볼로 나눈다.
반도체의 핵심 공정인 만큼 주요 고객사는 삼성전자와 SK하이닉스다. 이외에도 덕산하이메탈의 고객사는 70여 개사가 넘는다.
실제 반도체 미세공정에서는 연결부위의 신호전달과 함께 범프 형성 시 높이를 균일하게 유지할 수 있는 역할 때문에 솔더볼의 사용이 늘고 있다.
특히 코어솔더볼은 내부에 코어가 형성됨으로써 외부의 물리적 충격에 대한 내충격 특성을 강화시킨 제품으로 패키지위에 또 다른 패키지를 쌓는 기술에서 기존 솔더볼를 대체해 최근 고대역 메모리 등 폭 넓은 활용이 가능하다.
이를 통해 메모리 용량을 높이거나 반도체 성능 향상이 가능해 코어솔더볼의 사용은 점차 늘어나는 추세다.
이외에도 표면 실장용 기판에 사용되는 접합 재료인 솔더 페이스트의 주재료인 솔더 파우더를 생산하는 곳도 덕산하이메탈이다.
덕산하이메탈의 솔더 파우더는 고품질 합금을 사용해 제조하며 구형도가 뛰어나고 산화를 최소화 시킨 제품 공급이 가능하다.
또 솔더의 퍼짐성을 향상시키고 끈적이는 액상 형태의 접합용 소재인 플럭스도 기판과 솔더의 산화막을 제거하고 재산화를 방지하는 역할을 담당한다.
메르츠증권 관계자는 "덕산하이메탈이 기존 4~5솔더 페이스보다 더 미세화되고 기술적인 난이도가 높아 고마진 제품으로 통하는 페이스7 제품을 신규 납품하고 있다"며 "이는 기존 일본이 독점하던 시장의 고난이도 고마진 기술 시장에 진입한 것으로 매출에 긍정적 영향을 미칠 수 있다"고 분석했다.
현재까지 덕산하이메탈의 매출비중은 솔더볼과 마이크로솔더볼, 비솔더볼 (소재)부문이지만 미세화 공정으로 마이크로솔더볼과 코어솔더볼로 매출이 확대되고 있다.
◆방산 자회사 덕산넵코어스의 성장성 기대
덕산넵코어스는 덕산그룹의 핫한 방산회사다. 덕산넵코어스는 방위산업 7대 무기체계용 항법 장치를 제공하는 기업으로 최근 수주잔고 증가를 보이고 있다.
특히 이 회사는 한국형 발사체인 누리호와 나로호의 위성항법 및 한국형 GPS상업인 KPS프로젝트에 참여할 정도로 기술력을 인정받고 있다.
덕산넵코어스의 주 제품은 항법장치(PNT)와 가속도계, GPS, 레이더 등 감지센서를 이용한 이동체의 위치 속도, 자세계산 등이 핵심이다.
최근 방위산업과 항공우주 산업에서 항법기술을 베이스로한 정밀유도무기, 지사우기체계 등에 다양한 제품을 공급 중으로 향후 상장 가능성이 점쳐진다.
특히 PNT는 다연장로켓 천무와 대공미사일 천궁에 적용되고 있는 것으로 알려졌다.
방산산업에는 ‘체계’라는 용어가 자주 등장한다. 체계는 부품들을 조립해서 하나의 무기 체계를 납품하는 것을 일컫는 것으로 방산 체계를 담당하는 기업으로 LIG넥스원, 한화에어로스페이스 등이 대표적이다.
이들 체계 기업은 1차 벤더들에게 부체계로 핵심 부품 등을 납품을 받는다. 부체계형 회사가 덕산넵코어스다.
덕산넵코어스는 체계 기업들의 천무, MUAV 중형무인기 사업 등에 현재 관련 부품을 공급하며 외형성장을 이뤄내고 있다.
지난해에는 60억 원 적자를 기록했지만 올해부터 방산수출 증가에 힘입어 흑자전환에 성공하며 덕산하이메탈 자회사 편입 후 성장 초입에 진입한 상태다.
방산사업이 장기적으로 꾸준한 납품과 유지관리가 필요한 만큼 당분간 실적 성장세는 이어질 것으로 보여진다.
증권가는 덕산그룹이 덕산넵코어스 상장을 위한 준비에 들어갔고 빠르면 올해 하반기 상장 논의가 본격화 될 것으로 전망하고 있다.
◆덕산에테르씨티, 성공적 M&A로 얻은 캐시카우...기술적 해자 분명
덕산에테르씨티는 덕산하이메탈이 지난해 12월 3,000억 원을 주고 인수한 수소 용기 제조 회사다.
덕산하이메탈은 시리우스 홀딩스라는 SPC를 통해 관련 주식 92%를 확보하며 덕산에테르씨티를 자회사로 편입했다.
당시 덕산하이메탈은 인수를 위해 1,000억 원을 유증을 통해 확보했고, 900억 원은 덕산하이메탈, 100억 원은 이수훈 대표가 사재를 털어 투자할 만큼 인수에 적극적이었다.
이는 덕산에테르씨티가 대형 고압 용기인 타입1 분야에서 국내 독점적 시장 지위를 확보뿐만 아니라 글로벌 1위 기업으로 평가받기 때문이다.
현재 이 회사는 특수가스와 수소운송 및 저장 분야에서 초고압 스피닝 기술과 안정적인 열처리 및 고순도 바렐연마 공정을 통해 경쟁사 대비 높은 기술력과 시장 지배력을 확보 중이다.
특히 수소부분에서는 소재 및 와인딩 패턴 최적화 기술을 통해 경쟁사인 일진그룹과 도요타 , 헥사곤 대비 제품 경량화와 원가 경쟁력 등 기술 차별성을 보유하고 있어 향후 수소시대에 맞춰 성장 동력으로 작용할 수 있다.
덕산하이메탈은 내년 전북 완주테크노벨리 2산업단지에 타입4 용기 생산 시설과 용기 재검장 구축을 위해 579억 원을 투자할 정도로 덕산에테르씨티의 성장성을 높게 평가하고 있다.
실제 덕산에테르씨티 지난 2022년 관련 산업 호황기 당시 영업이익이 236억 원에 달했고 이익률은 (OPM) 25%을 기록할 정도로 알짜 사업을 진행 중이다.
현재 국내와 상해법인에서 관련 매출이 각각 50%를 차지하고 있고 수소 튜브 트레일러, 수소 충전소에서 필수로 사용되는 제품인 만큼 향후 수소산업이 확대될 경우 큰 성장이 기대된다.
덕산하이메탈은 덕산넵코어스, 그리고 덕산에테르씨티와 삼각 편대를 구성해 성장을 도모 중인 셈이다.
◆기대이상의 1분기 실적...우려 요인 제거로 성장 기대
덕산하이메탈의 매출비중을 살펴보면 반도체 패키징 공정 소재인 솔더볼 매출이 전체 매출의 38.16%차지한다.
이어 특수 및 수소가스 운송 저장 부품인 용기를 만드는 덕산에테르씨티가 전체 매출의 35.31%를 차지하고, 항법솔루션 기기를 만드는 덕산넵코어스가 21.37%으 매출액을 기록 중이다.
이외에도 솔더소재 원재료를 생산하는 DS 마닐라가 5.35%의 매출을 보이고 있다.
덕산하이메탈은 지난해 2분기 전방산업 부진에 따라 매출이 급감했다.
그러나 올해 1분기 매출이 급증했다.
이는 자회사 편입에 따른 착시 현상이지만 부문별 매출을 살펴보면 올해 1분기 덕산하이메탈의 매출은 점차 부진에서 벗어나는 추세다.
특히 이 기간 내수 매출은 전년 동기대비 16% 가량 감소했지만 수출 매출이 45% 증가한 점 역시 주목해 볼만 하다.
먼저 올해 1분기 별도 기준 실적을 살펴보면 232억 매출은 긍정적인 업턴을 이뤄냈고 영업이익은 34억으로 기대 이상을 기록했다. 여기에 영업이익률은 14.6%다.
특히 영업이익률은 역대급 기판 부족 사태가 일어난 지난 2022년 수준에 도달하고 있을 정도로 업턴을 기록했다.
실제 지난 2022년 1분기 매출은 229억, 영업이익은 42억, 영업이익률은 18.3%를 기록했다.
또 지난 3월 관련 캐파 증설도 마무리돼 현재 증설한 라인 바탕으로 고객사들을 접촉할 가능성이 커 올해 전반적인 실적 증가가 기대된다. 덕산하이메탈은 증설을 통해 연간 1.4조개에서 3.2주개로 MSB생산 능력을 확대했다.
성장 준비를 마친 만큼 올해는 반도체 등 전방산업이 살아나며 덕산하이메탈의 본업 실적 역시 본격적인 턴어라운드 시점에 접어든 것으로 점쳐진다.
현재 반도체 솔더볼의 메인시장인 FC-BGA 가동율이 올라오지 않은 시점에서 이렇게 실적 개선이 이뤄진 만큼 향후 본격적인 DDR5 혹은 HBM향 시장이 개화될 경우 덕산하이메탈의 솔더볼 시장은 더욱 커질 것으로 보여진다.
현재 HBM에 기존 솔더볼이 탑재되지만 일부에서는 이미 마이크로솔더볼도 들어가고 있다는 추정도 나오고 있어 기존 대비 마진율도 20% 이상 증가할 것으로 보인다.
비솔더볼 부문도 좋다.
지난해 탈락했던 Paste7 (비솔더볼) 퀄테스트는 올해 통과되며 지난 2월부터 납품을 시작해 이 부분도 매출 증가를 도왔다.
원자재 가격 안정화와 부실 자회사 비용청산 및 생산성 향상 노력도 확인된다.
덕산하이메탈 분기보고서에는 주석 합금 단가 변동에 따라 원자재 가격 변동이 영향을 크게 받는 것으로 설명돼 있다.
다만 올해는 주석가격 상승보다는 수요증가로 인해 실적 개선 효과가 커 원자재 가격 변동이 실적에 영향을 크게 좌우하지는 않을 것으로 보여진다.
또 올해는 덕산하이메탈의 적자 원흉으로 꼽히는 DS 미얀마 법인의 비용 청산도 마친 상태로 향후 실적에 긍정적인 신호탄이 되고 있다.
DS미얀마는 솔더볼 원재료 수직계열화를 위해 만들어진 법인으로 실적 악화의 주요 자회사로 주목된다.
덕산하이메탈은 지난해 DS미얀마의 영업손실, 손상차손 (매출채권, 대여금 등) 인식처리를 해버렸다.
또한, 앞으로 매출액 자체를 미얀마법인에서 줄일 계획이어서 실적에는 긍정적인 요소가 될 전망이다.
이외에도 덕산넵코어스 역시 지난해 손상차손 94억 인식해 비용 문제를 해소했다.
올해 덕산넵코어스는 이를 통해 흑자전환 성공했고 마진율 역시 회사가 목표한 미드싱글을 달성했다.
또 향후 덕산넵코어스는 연간 30억 원 이상의 영업이익이 가능할 것이란 전망도 나오고 있어 연결실적에 플러스 요인으로 꼽힌다.
여기에 기업의 캐시카우역할을 담당하고 있는 덕산에테르씨티는 올해 매출 900~1,000억 원 영업이익은 100~150억 가이던스가 제시되고 있고 수소산업 활성화에 따른 추가 매출과 영업이익도 기대해 볼 만 하다.
다만 가스용기는 신규 타입4 탱크의 판매가 증가하는 방향이 필요하다.
현재 덕산하이메탈의 재고자산은 큰 변화는 없고 회전율은 1분기 소폭 상승한 정도다.
매출채권과 매입채무는 지난해 17억 대손 처리했고 올해도 5억 대손처리 상태다.
또 올해 초 주식보상 비용이 20억 원으로 확인되며 부채 증가에 따른 이자비용도 크게 증가했지만 지난해 직원수의 증가에도 판관비율은 이번 분기 15% 가량 감소하며 비용절감에 공을 들이고 있다.
◆지분가치 고려하면 여전히 싼 시가총액
덕산하이메탈의 시가총액은 이날 종가 기준 3,717억이다. 현재 실적과 비교해 주가나 PER이 높다는 의견도 나온다.
그러나 지분가치를 들여다보면 덕산하이메탈의 주가는 여전히 저평가로 보여진다.
먼저 덕산하이메탈은 일부 주식을 처분했지만 여전히 덕산네오룩스 지분 36.67%를 가지고 있다.
현재 덕산네오룩스의 시총이 대략 1조 원 이상임을 감안하고 상장기업 더블카운팅 부분을 고려해 보수적으로 계산하더라도 약 1000억 원에서 1500억 원의 기업 가치를 보유한 셈이다.
덕산넵코어스의 가치도 고려해 봐야 한다.
덕산넵코어스는 현재 장외 시총 1,000억 가량으로 지분 63%와 더블카운팅 30%를 고려하면 약 200억 원 가량의 가치를 인정받을 수 있다.
여기에 덕산넵코어스의 상장 가능성까지 추가하면 가치는 더 늘어날 전망이다.
현재 시총에서 지분가치를 빼면 덕산하이메탈의 기업가치는 아무리 적게 잡아도 1500억 원 가량으로 나타난다.
올해 회사의 영업이익이 300억 원 정도 보수적으로 가정해도 PER 5배 정도로 저평가 상태가 분명하다.
특히 전방산업이 살아나고 있고 다양한 긍정적 이슈가 확인되고 있어 회사는 주가 하락보다는 상승 가능성이 높다.
다만 투자시 리스크도 사전에 챙겨야 한다.
특히 덕산에테르씨티 인수에 사용된 부채가 가장 큰 우려 포인트다.
지난해 말 덕산하이메탈은 차입금과 부채비율이 급증했다. 또 들쑥날쑥한 분기실적도 올해 우상향으로 돌아 설 수 있는지 확인해야 한다.
마지막으로 덕산하이메탈은 MSB이 이익률 증가에 영향을 주지만 SB의 매출 역시 일정 수준 이상 나와야 영업레버리지 효과가 일어나 이익률이 극대화 된다.
2분기 실적에 각각의 매출 상황을 살펴보는 것도 주요한 포인트가 될 수 있다.
이현종 더인베스트 기자 shlee4308@theinvest.co.kr
