[IR분석] 셀트리온그룹, 기관 대상 NDR 진행…합병 기대효과 구체적 언급

바이오사업부 합병 통해 원가율 하락…판매처 확대 전망
오는 10월 짐펜트라 미 FDA 승인 전망
합병 후 재고자산 원가율 평균법 적용…"70% 아닌 50%"

셀트리온그룹이 하나증권의 기관투자자 대상 기업설명회에서 합병의 기대효과를 구체적으로 언급했다. 이 자리에서 셀트리온그룹은 합병 실적에 대해 시장이 품고 있는 오해도 해소하며 실적 성장에 대한 자신감을 피력했다.

25일 금융투자업계에 따르면 셀트리온그룹은 지난 7~8일 하나증권을 통해 기관투자자 대상 기업설명회(NDR)을 진행했다. 이번 NDR에서 셀트리온그룹은 ▲셀트리온그룹 합병의 구체적인 기대 효과 ▲2024년 실적 전망의 구체적인 근거 ▲합병 셀트리온의 실적 변수에 대한 설명을 진행했다.

지난달 17일 셀트리온은 바이오사업부 합병을 위한 셀트리온헬스케어 흡수합병을 진행한다고 발표했다. 헬스케어 흡수합병 이후 6개월 내에는 케미칼 사업부 합병을 위한 셀트리온제약을 합병할 계획이다.

1단계 합병은 존속법인 셀트리온, 소멸법인은 셀트리온헬스케어로 진행되며 합병비율은 1대 0.4492620이다. 내달 23일 합병을 위한 주주총회를 거쳐 12월 28일에 합병이 완료될 전망이다. 합병 신주는 내년 1월 12일에 상장된다.

셀트리온은 앞서 합병의 기대효과로 ▲투명성 제고 ▲매출 원가율 하락 ▲통합을 통한 투자 여력 확대를 언급했다. 이번 NDR에서 셀트리온그룹은 매출 원가율 하락의 기대 효과를 구체적으로 언급했다.

우선 셀트리온헬스케어의 매출원가율은 현재 70% 수준이나, 합병 이후에는 셀트리온의 제조 원가율이 적용되면서 원가율이 낮아질 것으로 전망했다.

원가율이 낮아지면 판매처도 확대될 것으로 전망된다. 현재 구조에서는 셀트리온헬스케어 매입원가 이하로 판매가 불가능하다. 따라서 약가가 낮은 국가로의 영업이 제한적일 수 밖에 없다.

다만 합병을 통해 원가율이 낮아질 결우 가격 협상력이 높아지고, 이를 기반으로 판매 지역도 확대될 것으로 기대된다.

박재경 하나증권 연구원은 "유럽과 미국 등 주요 지역의 판매가 파트너사 판매에서 직접 판매로 전환되며, 비용 구조에서 고정비의 비중이 커졌다"며 "실적 성장을 위해 판매 수량 증가가 필요하며, 합병은 이러한 장기 비전에 부합하는 결정"이라고 짚었다.

또 셀트리온그룹은 이번 NDR에서 2024년 실적 가이던스에 대한 근거도 제시했다. 앞서 셀트리온은 내년 매출액 가이던스를 3.5조 원, 영업이익 1조 원을 제시했다. 실적 성장의 근거로는 짐펜트라(램시마SC)의 미국 매출이다. 짐펜트라는 오는 10월 미국 식품의약국(FDA)의 승인이 예정돼 있고, 연내 처방목록 등재가 기대되는 상황이다.

셀트리온그룹 관계자는 "2024년 짐펜트라의 미국 매출은 5000억 원 이상으로 전망한다. 초기 유럽 진출과 달리 미국은 축적된 처방 데이터들을 가지고 진출하므로 유럽 대비 빠른 침투를 기대한다" 며 "유럽 대비 높은 약가를 받을 수 있는 시장이며 미국 내에서 짐펜트라의 주요 적응증은 IBD(Inflammatory Bowel Disease)로 유럽 약가의 4배에 해당하는 가격을 받을 수 있다"고 설명했다.

셀트리온그룹은 이 자리에서 합병 후 실적 성장의 변수가 될 수 있는 재고자산에 대한 오해도 풀고 넘어갔다. 특히 선입선출법이 아닌 평균법을 적용하기 때문에 합병후 재고자산의 원가율은 70%가 아닌 셀트리온과 셀트리온헬스케어의 평균인 50% 수준이라고 전했다.

셀트리온그룹 관계자는 "평균법을 적용하기 때문에 때문에 합병과 동시에 원가율은 50%대로 떨어지고, 2024년 중에는 40%대로 떨어지게 될 것"이라며 "2025년 이후 고수익 품목 판매가 본격화되면 향후 원가율이 20%대까지 낮아질 전망"이라고 밝혔다.

또 다른 우려인 무형자산에 대해서는 '시장의 우려'보다는 작을 것으로 전망했다. 구체적인 금액은 추후에 공개할 예정이다.

다음은 NDR에서 진행된 셀트리온그룹과의 일문일답.

출시 첫 해 미국 짐펜트라(램시마SC) 매출 가이던스는.
"2024년 미국 매출로 5000억 원 이상을 전망한다. 초기 유럽 진출과 달리 미국은 축적된 처방 데이터들을 가지고 진출하므로 유럽 대비 빠른 침투를 기대하고 있다. 유럽 대비 높은 약가를 받을 수 있는 시장이다. 미국 내에서 짐펜트라의 주요 적응증은 IBD(Inflammatory Bowel Disease)이다. IBD 적응증의 SC(Subcutaneous) 제형 치료제들 1년 평균 약가는 WAC(Wholesale Acquisition Cost) 기준 12만 달러 수준이다. 짐펜트라는 2주 1회 처방되므로 비슷한 수준으로 약가를 받으면 Vial 당 4000달러 수준을 예상하고 있다. 일반적으로 신약의 PBM(Pharmacy Benefit Management) 리베이트는 30% 수준이다. 짐펜트라의 공격적인 침투를 위해 리베이트율을 50%로 올리고, 그 외 유통·기타 비용을 1000달러로 가정해도 Vial 당 1000달러를 확보 가능하다. 이는 유럽 약가의 4배에 해당하는 가격이다. 미국 연간 IBD 환자는 30만 명으로 추산된다. 유럽 램시마 SC 첫 해 점유율인 5%로 판매가 된다고 하더라도 매출액 5000억 원 이상을 기대할 수 있다."

미국 내 짐펜트라의 경쟁력은 무엇인지.
"미국에서는 IV(Intravenous) 제형의 투여에 별도로 비용이 발생한다. 따라서 유럽에 비해 SC제형 전환 수요가 높다."

짐펜트라의 향후 타임라인을 구체적으로 설명해달라.
"올해 10월 이내로 미국 FDA 승인을 예상하고 있다. 올해 내로 PBM 처방목록(formulary) 등재를 목표로 하고 있다. 주요 PBM들과 리베이트에 대한 논의를 이미 하고 있다. 국내처럼 급여 등록 절차가 필요하지 않고 바이오시밀러처럼 참조 약가가 없어 셀트리온이 원하는 약가로 즉시 설정이 가능하다."

2030년 장기 비전 매출이 12조 원이다. 이 중 짐펜트라의 매출이 5조 원 이상이 되는지.
"2030년 예상 매출 12조 원 중 40%를 신약에서 내는 것이 목표이다. 짐펜트라 시장은 3조 원으로 예상하고 있다. 매출에 기여할 신약 한두 가지가 더 필요하다고 보고 있다."

합병 후 원가 구조는 어떻게 변하는가.
"올해 연말 예상 재고는 2.4조~2.5조 원이 될 것으로 본다. 이는 약 3.5조 원 정도의 매출이 가능한 재고 수준이다. 2024년 예상 매출이 3.5조 원으로 예상돼 현재 재고는 1년 정도면 소모가 가능한 수준이다. 유플라이마, 짐펜트라(램시마SC)와 같은 고수익 제품이 생산돼 판매된다면 원가율은 점차 개선될 것이다. 평균법을 적용하기 때문에 합병과 동시에 원가율은 50%대로 떨어지고, 2024년 중에는 40%대로 떨어지게 될 것이다. 2025년 이후 고수익 품목 판매가 본격화되면 향후 20%대까지 낮아질 것으로 전망한다."

바이오시밀러 시장 경쟁 구도를 어떻게 전망하는지.
"램시마IV가 출시된 지 10년이 지났지만 여전히 오리지널이 30%를 점유하고 있다. 나머지 70%는 2~3개의 바이오시밀러 업체가 나눈 형태이다. 원가 경쟁력을 갖추고 공급을 안정적으로 할 수 있는 회사만 살아남을 수 있는 시장이다. 바이오시밀러 판매·개발 중간에 철수하는 경우도 있고, 시장성이 없어서 출시를 안하는 경우도 있다. 결국 유플라이마도 2~3개 기업만 남을 것으로 예상한다. 초창기에 가격인하는 불가피하지만 시간이 지나면 약가는 안정적으로 유지될 것으로 본다. 미국은 수익성이 높아 가격을 인하를 고려해도 타 국가 대비 수익성 높다."

미국 유플라이마(휴미라 시밀러)의 판매 전략은 어떠한가.
"현재 동시에 다수의 경쟁자들이 진출해 과열된 시장이다. PBM이 높은 수준의 리베이트를 요구하고 있다. 마지노선 리베이트를 초과하는 PBM에는 등재하지 않는 전략으로 진행할 계획이다. 공보험은 WAC 기준으로 70%대, 사보험은 80% 중반까지 리베이트를 요구하는 상황이라, 상대적으로 리베이트율이 낮은 공보험에 우선 진출할 것이다. 램시마SC의 미국 승인 시 번들로 묶어서 진출하는 전략도 고려하고 있다."

미국 직접 판매에 대한 우려가 있는데.
"미국은 워낙 복잡한 시장이고, 글로벌 빅파마가 자리잡고 있다. 어렵다는 것을 알기 때문에 유럽과 동시에 진출하지 못했던 것이다. 미국의 가장 어려운 점은 고정비가 많이 든다는 것이다. 포트폴리오가 어느정도 돼야 타겟이 가능한 시장이라 보시면 된다. 일정 수준의 매출 없이는 고정비 커버가 안된다. 현재는 3개 제품을 짜서 미국 시장에 진출하려 한다. 짐펜트라 출시에 맞춰 직판을 진행한 이유가 바로 이것이다. 미국 3대 도매상과 계약하고, 주요 PBM, 사보험사들과의 계약을 완료하며 준비하고 있다."

합병에 따라 PPA(Purchase Price Allocation) 상각 비용 규모는.
"셀트리온헬스케어의 순자산이 2조 원이며 시총 10조 원으로 차이는 약 8조 원이다. 대다수는 영업권으로 설정돼 상각 대상이 아니다. 상각 대상은 판권에 대한 가치와 고객 관계 부문이다. 지급 바로 확정하는 것이 아니다. 규모는 크지 않을 것으로 예상되며 아직 내용 상각 연수는 정해지지 않았다. 일부 조 단위의 상각을 우려하는 시선 있으나 그 정도로 큰 규모로 예상하고 있지 않다."

합병 셀트리온에서 구조조정이 예정돼 있는가.
"셀트리온헬스케어의 국내 인력은 150명 내외이다. 대부분 해외 판매 인력으로 셀트리온과 중복 부분이 거의 없다. 따라서 구조조정 계획도 전혀 없다."

합병 셀트리온 판관비 구조는 어떻게 바뀌는가.
"셀트리온의 판관비는 그대로 유지되고 셀트리온헬스케어의 판관비가 더해지는 형태로 바뀐다. 셀트리온헬스케어의 영업인력 충원에 따라 더 늘어날 수도 있다."

합병 진행에서 주식매수청구권이 1조 원 이상 행사된다면, 합병은 어떻게 진행되는지.
"주식매수청구권이 1조 원 이상 발생할 것이라고 보고 있지 않지만, 만약 주식매수청구권이 많이 발생한다면 투자자들이 합병을 원하고 있는지에 대한 재검토 절차가 필요할 수 있다. 주식매수청구권보다 주가가 낮아서 차익 실현을 위해 주식매수청구권이 많이 발생한다면 이는 회사가 감수할 수 있다고 생각한다. 현재 주가가 주식매수청구권과 크게 차이가 나지 않기 때문에 차익 실현을 위해 주식매수청구권을 행사할 것이라고는 보지 않는다."

셀트리온, 셀트리온헬스케어의 현금성자산 규모는.
"자사주를 제외하고 현재 약 1조 원을 보유하고 있다. 자사주도 1조 원 수준이다. 기타 자금도 7000억~8000억 원 가량 보유한 상태다."

백청운 더넥스트뉴스 기자 cccwww07@thenext-news.com
[알림] 본 기사는 투자판단의 참고용이며, 제공된 정보에 의한 투자결과에 대한 법적인 책임을 지지 않습니다.

<저작권자 © 더인베스트, 무단 전재 및 재배포 금지>

이 기사를 공유하세요.
2024.07.11 기준

셀트리온 068270

185,800원 ▲ 1,100원, ▲ 0.60%
◆ 기업개요
생명공학기술 및 동물세포대량배양기술을 기반으로 항체 의약품을 개발·생산하는 기업
상장일2018/02/09
대표자기우성, 김형기, 서진석
본사주소인천광역시 연수구 아카데미로 23
전화번호032-850-5000
◆ 최근주요공시
공시일자공시제목
2024/07/11주식등의대량보유상황보고서(일반)
2024/07/09임원ㆍ주요주주특정증권등소유상황보고서
2024/07/05임원ㆍ주요주주특정증권등소유상황보고서
2024/07/05임원ㆍ주요주주특정증권등소유상황보고서
2024/07/01주식등의대량보유상황보고서(약식)
(자료=금융감독원전자공시시스템)

실시간 IR취재노트